“Quienes no recuerdan el pasado están condenados a repetirlo”, George Santayana.
No estamos sugiriendo que el reconocido filósofo español se refiriera específicamente a la política monetaria en 2025 cuando escribió la frase anterior, pero, dado el contexto económico actual, podría interpretarse como una advertencia para la Reserva Federal (Fed).
Desde que la tasa de fondos federales alcanzó el 5,5% en respuesta a una inflación históricamente alta, hemos manifestado nuestra preocupación por el riesgo de un error de política si el banco central de EE.UU. cediera y relajara prematuramente su postura antes de que la amenaza inflacionaria haya sido completamente eliminada. Como se observa en el gráfico a continuación, esto fue lo que ocurrió en la década de 1970, cuando la Fed liderada por Arthur Burns —ya fuera por un error de cálculo o por falta de determinación— redujo las tasas antes de tiempo, desatando así una segunda ola inflacionaria aún más intensa.
Ya a mediados de 2022 identificábamos el error de política como un riesgo de cola, capaz de revertir la trayectoria de un ciclo económico sorprendentemente prolongado. Importa señalar que esto fue antes de que surgiera la amenaza de distorsiones de oferta vinculadas a los aranceles, y antes de que comenzaran a circular rumores sobre la posible sustitución del presidente de la Fed, Jerome Powell, por un sucesor más “dovish”” designado por el presidente Trump. Estos factores —si se desarrollaran de la manera menos favorable— aumentarían considerablemente el costo de un escenario adverso extremo.
Lo que está en juego
La Fed ha logrado avances significativos en su lucha contra la inflación desde que reconoció y corrigió su error de diagnóstico transitorio. Sin embargo, mientras la inflación general medida por el Índice de Precios al Consumidor (IPC) se sitúa en 2,7%, la inflación rígida —que agrupa categorías de precios que cambian lentamente y que representan aproximadamente el 70% del IPC— permanece en un más preocupante 3,3%.
En este contexto, el argumento de que la tasa de fondos federales, actualmente en 4,5%, tenga un amplio margen para reducirse resulta más débil. Considerando la inflación rígida, la tasa ya está muy cerca del nivel de inflación relevante. Apuntar a la inflación general —más volátil— podría provocar un rebote de los precios al consumidor, derivando en el segundo gran error de política de este ciclo.
Una convergencia inoportuna
La ola inflacionaria generada durante la pandemia se inició con las disrupciones en las cadenas de suministro y se agravó por un estímulo fiscal masivo. El factor inesperado que podría desencadenar una segunda ola inflacionaria, serían las disrupciones de oferta derivadas de la guerra comercial de Trump.
Al mismo tiempo, una Fed más “dovish” en 2026 podría generar un impulso crediticio mediante recortes de tasas, incentivando la demanda justo cuando las cadenas globales de suministro y los precios siguen en transición. Cabe recordar que la Fed es gobernada por un comité, y un cambio en la presidencia no garantiza automáticamente una política más expansiva. No obstante, el asedio retórico al banco central es difícil de ignorar. La posible coincidencia de presiones de oferta y demanda implica que tanto el combustible como la chispa para una segunda ola ya estarían presentes.
Una segunda ola inflacionaria provocada por un error de política dejaría a la Fed sin buenas opciones. Mantener una política acomodaticia —por la razón que fuere— probablemente consolidaría las expectativas de inflación en niveles indeseados, distorsionando el mecanismo esencial de las señales de precios en la economía y destruyendo la credibilidad de la Fed. La única alternativa sería volver a subir las tasas —como ocurrió a finales de los `70 y comienzos de los 80— hasta niveles que, con toda probabilidad, generarían una fuerte recesión.
Sobre el balance
Un balance de la Fed de 6,7 billones de dólares solo aumenta la fragilidad de este delicado equilibrio. La cantidad de dólares en el sistema implica que bastaría una disrupción relativamente menor en la oferta para que ese exceso de liquidez comience a competir por una cantidad limitada de bienes. De producirse, probablemente nos perseguirían las palabras de otro destacado economista del siglo XX: La inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario, Milton Friedman.
–Ashwin Alankar es Director de Asignación Global de Activos de Janus Henderson.
